Spotify prévoit de s’inscrire en bourse, mais il a choisi d’éviter la méthode habituelle et complexe qui comporte plusieurs étapes et implique encore plus de participants. La société envisage plutôt de passer par ce qu’on appelle la « direct listing » (Littéralement : « cotation directe en bourse »)
La direct listing est un moyen par lequel une société qui a l'intention de s’inscrire en bourse décide de contourner le processus coutumier consistant à recruter des souscripteurs, c’est-à-dire des grandes banques d’investissement, qui commercialisent le titre auprès d'investisseurs institutionnels--afin de vendre ses actions directement au public.
La stratégie est en passe de devenir la mode parmi certaines sociétés de technologie de premier plan, qui voient leurs débuts sur le marché public comme un moment de sortie : l’occasion idéale de capter l'attention de la presse financière, des investisseurs, des clients potentiels et peut-être même des employés potentiels.
Dans un tel accord, Spotify n'émettrait probablement pas de nouvelles actions. Il n'aurait pas à embaucher un souscripteur. Les actionnaires existants ne pré-vendront aucune de leurs actions à de nouveaux investisseurs. Pas de période de blocage ou de dilution pour les actionnaires. Au contraire, les actions commenceront simplement à se négocier à leurs niveaux actuels.
En empruntant la voie directe, la société espère contourner les intermédiaires coûteux, notamment les banques d'investissement, réputées pour leurs tarification élevée et leurs profits juteux tirés des actions sous-évaluées lors des introductions en bourse.
C'est un gros pari. Espérons qu'il sera payant, car l'entreprise a certainement besoin d'un énorme coup de pouce.
Spotify : plateforme en croissance, mais pas encore de bénéfices réels
Pour les rares personnes qui n'ont jamais entendu parler de l'entreprise, Spotify est un service de streaming de musique, et un bon service qui plus est. Il offre une diffusion de musique gratuite avec des fonctionnalités limitées et des publicités minimales, ou un service premium pour 9,99 $, jusqu'à 14,99 $ pour un forfait familial pouvant accueillir jusqu'à 5 utilisateurs (soit 3 $ par personne sur le plan familial, au lieu de 9,99 $).
Spotify est basé en Suède. On peut dire que c'est la deuxième entreprise suédoise la plus connue après IKEA. Spotify existe depuis 2008, donc ce n'est pas exactement une start-up. Les valorisations privées de la société atteignent 20 milliards de dollars.
Creuser dans les dépôts pré-IPO F-1 de Spotify révèle le fonctionnement interne de l'entreprise. Ce n'est pas tout bon.
Commençant par le positif, Spotify compte 71 millions d'abonnés payants, soit près du double du nombre d'abonnés d’Apple Music (NASDAQ: NASDAQ:AAPL), soit 36 millions au dernier décompte. Wall Street aime la croissance et Spotify livre généreusement sur ce front: + 46% de croissance des abonnés payants au cours de la dernière année. Le taux de désabonnement est en baisse à 5,5%, contre 6,6% l'année dernière. Les revenus annuels sont près de 5 milliards de dollars, en hausse de près de 40% par rapport à l'année dernière.
Malheureusement, il y a aussi quelques négatifs. Alors que Spotify est clairement forte sur le front des revenus, ce n'était pas encore suffisant pour la rendre rentable. L’entreprise a perdu 1,5 milliard de dollars l'année dernière.
Le revenu moyen par utilisateur payant a diminué de 14% au cours de la dernière année, alors que plus d'abonnés passent au plan familial de meilleure qualité.
Spotify: Pertes liées aux redevances 2013-2017
Peut-être encore plus paralysant, le coût des revenus sous forme de redevances musicales est très élevé et augmente. L'année dernière, ce poste, qui comprend les redevances et les coûts de distribution, s'est élevé à 79% du chiffre d'affaires total de Spotify, laissant à l'entreprise des marges brutes de 21%, avant toutes les autres dépenses.
En d'autres termes, Spotify est une plate-forme en croissance qui n'a pas encore été en mesure de faire de l'argent. Cela pourrait être acceptable, sauf qu'il existe déjà des inquiétudes massives quant à sa capacité à augmenter ses revenus, compte tenu de la tendance des utilisateurs vers le plan familial plus rentable de Spotify. Évidemment, cela pourrait devenir un obstacle à la rentabilité future.
De plus, l'environnement concurrentiel de Spotify est particulièrement difficile - Apple, Amazon (NASDAQ:NASDAQ:AMZN) et Alphabet sont les principaux concurrents. Apple a déjà son propre service de streaming avec un énorme écosystème très loyal sur lequel il peut compter. De même, Amazon a Amazon Music ainsi que 90 millions de membres Prime qui, avec cette adhésion, reçoivent leur musique Amazon gratuitement. Pour ne pas être en reste, Alphabet propose un service de streaming similaire dans Google (NASDAQ:GOOGL) Music.
Les trois concurrents sont assez grands et assez riches pour soutenir une opération de musique en streaming qui perd de l'argent. Après tout, qu'est-ce que 1,5 milliard de dollars par an pour Apple, Amazon ou Google? Pas tant que ça.
D'un autre côté, pour Spotify, c'est tout. Spotify pourrait réduire le coût des redevances en faisant comme Netflix (NASDAQ:NFLX) et en créant son propre label de musique, mais c'est une toute autre direction que l’entreprise n'a pas nécessairement envisagé et pour laquelle elle n’est pas nécessairement équipée.
Deux drapeaux rouges flagrants entourent la structure technique de l'introduction en bourse de Spotify. Pour commencer, leur offre comprend une répartition entre les actions avec droit de vote et les actions sans droit de vote, ce que nous avons souligné en rouge juste avant l'introduction en bourse de Snap (NYSE:NYSE:SNAP) début mars 2017. Cela reste un sujet de préoccupation aujourd'hui pour les deux sociétés. L'émission d'actions avec un droit de vote réduit ou nul n’est un signal clair des fondateurs et des initiés qu'ils veulent que les décisions soient contrôlées, sans aucune ingérence publique.
De même, la décision de Spotify de faire une « cotation directe en bourse », dans laquelle aucune banque d'investissement n'est impliquée et où les actions sont vendues directement au public par des actionnaires et des propriétaires actuels, est très inhabituelle. Pour commencer, cela crée le sentiment que les initiés cherchent à encaisser.
En outre, ceux qui possèdent déjà des actions, après les avoir acquises en privé, possèdent beaucoup plus d'informations que ce qui est disponible pour le public en ce moment. Lorsque le vendeur a l'avantage de connaissances d'initiés, le vieil adage s'applique ... caveat emptor ou acheteur méfiez-vous. Quiconque envisage d'acquérir des actions lorsque l'action devient publique devrait également envisager le pire résultat possible.
Enfin, la vente directe devrait créer une volatilité extrême au cours des premiers jours suivant la publication de l'action. Habituellement, les banques d'investissement assurent la stabilité en souscrivant une action. Spotify réalisera son IPO sans couverture de sécurité la protégeant de la volatilité. Nous ne savons pas exactement à quoi cela ressemblera, mais Snap avait des souscripteurs et ce serait un euphémisme de dire que l'action était volatile après son introduction en bourse.
Conclusion: En règle générale, je ne suis pas un fan d'investir dans les IPO. Je pourrais l’être, mais seulement dans des circonstances extraordinaires et quand toutes les étoiles s'alignent.
Les multiples drapeaux rouges de Spotify me repoussent. Je verrai comment le prix évoluera et j'attendrai quelques rapports trimestriels pour me donner une idée de l'évolution de la croissance et de la rentabilité. Si toutes les étoiles s'alignent, peut-être alors je songerais à l’adopter.