Petrobras: Dividende de 35%? Le jeu n'en vaut toujours pas la chandelle

Un coup d'œil à ses états financiers vous dira que Petrobras (NYSE :PBR) se porte bien, produisant des niveaux records de flux de trésorerie disponible qui lui permettent de distribuer des bénéfices aux actionnaires, qui ont reçu la promesse d'un dividende sans précédent de 6,73 R$ par action pour le deuxième trimestre, soit un rendement de dividende de 35 % (annualisé). Malgré le potentiel de distribution, les prochaines élections au Brésil et la fragilité de l'environnement macroéconomique font peser de sérieux risques sur le nom. Si les risques politiques et économiques coïncident - ce qui semble plus probable de jour en jour - Petrobras serait vidée de ses flux de trésorerie disponibles et les actionnaires seraient laissés pour compte.

Business

Petrobras - le producteur et raffineur de pétrole partiellement public du Brésil - possède des actifs en amont de très haute qualité qui s'avèrent incroyablement rentables dans l'environnement macroéconomique actuel. Son pétrole brut de classe mondiale garantit des prix élevés sur le marché mondial, ce qui le rend également plus résistant aux cycles baissiers. Petrobras peut se targuer d'une combinaison attrayante de réserves importantes et de faibles coûts de production qui rendent ses gisements rentables à des prix du pétrole aussi bas que 30 dollars le baril.

Étant donné la participation majoritaire du gouvernement (29 %), Petrobras doit souvent trouver un équilibre entre les objectifs politiques et les objectifs financiers. Par exemple, il n'est pas rare que Petrobras offre des rabais sur ses produits nationaux pour gagner la faveur des politiciens. Étant donné leur nature politique, les activités locales de raffinage et de commercialisation contribuent beaucoup moins aux résultats de l'entreprise que les activités en amont.

Malgré les contraintes politiques qui empêchent l'entreprise de maximiser les profits de ses activités en aval, elle reste très rentable et une grande partie de cette marge se traduit par une forte génération de cash-flow libre.

Finances

Source : InvestingPro (Chiffres en USD)

Grâce à la flambée des prix du pétrole et du gaz au deuxième trimestre de l'année 22, Petrobras a publié des résultats supérieurs à ceux, déjà records, du premier trimestre de l'année 22. Le flux de trésorerie d'exploitation a plus que doublé, passant de 10,3 milliards de dollars à 24,8 milliards de dollars, soit une augmentation de 37 % par rapport au premier semestre 21. Au cours du premier semestre 2022, les actionnaires ont vu un flux de trésorerie disponible de 22,5 milliards de dollars, dont plus de 70 % ont été générés au cours du seul deuxième trimestre. Petrobras a également réussi à maintenir ses marges bénéficiaires au-dessus de celles d'autres producteurs de pétrole ayant des niveaux de production similaires.

En termes de dette, la société a considérablement assaini son bilan au cours des 8 à 10 dernières années. Au deuxième trimestre de cette année, la dette nette s'élevait à 34 milliards de dollars, contre 53 milliards de dollars l'année dernière. Le ratio dette/EBITDA est également proche de son plus bas niveau historique, à seulement 0,5x (sur un EBITDA estimé à 65 milliards de dollars). Compte tenu de la génération de cash libre de Petrobras, ces niveaux d'endettement sont loin d'être inquiétants.

Cette solide performance financière a conduit Petrobras à annoncer un dividende sans précédent qui a attiré l'attention de nombreux investisseurs, dont moi-même.

Dividende

Petrobras a annoncé un dividende de 6,73 R$/action pour son deuxième trimestre, soit 1,28 $/action au taux actuel. Sur une base annualisée, cela se traduit par environ 5 $/action, soit un rendement de dividende de 35 %.

Petrobras a versé 8,3 milliards de dollars sur ses 12,8 milliards de dollars de liquidités disponibles pour le deuxième trimestre. Un dividende de 5 dollars par action pour l'exercice 22 coûterait au producteur de pétrole 32,2 milliards de dollars - compte tenu des flux de trésorerie disponibles de 22,5 milliards de dollars pour le seul premier semestre, ce montant devrait être facilement couvert.

Pour ceux qui ont acheté avant la date d'ex-dividende, bravo. Pour ceux qui ont acheté après ou qui cherchent à acheter, je suggère de regarder attentivement l'avenir - il ne semble pas très brillant.

Risques

Course à la présidence

Le 2 octobre, plus de la moitié des Brésiliens ont voté au premier tour des élections présidentielles. Le président sortant Jair Bolsonaro - un populiste de droite au pouvoir depuis 2019 - a fait mieux que prévu, recueillant 43 % des voix. Son principal adversaire, l'ancien président de gauche Luiz Inácio Lula da Silva (communément appelé Lula), a obtenu 48 %. Tous les sondages indiquaient que Lula aurait un avantage plus important. Les deux hommes se retrouveront au second tour de l'élection le 30 octobre, Lula et son Parti des travailleurs étant toujours favoris.

L'inflation au Brésil est actuellement à un chiffre et les conditions deviennent de plus en plus difficiles. Il est peu probable que l'entreprise distribue des milliards de dollars de dividendes alors que la population brésilienne souffre de pénuries. Quel que soit le vainqueur, un certain degré de pression politique sur Petrobras est inévitable. Pour les investisseurs, il s'agit d'un risque important.

Le producteur de pétrole lié au gouvernement a déjà été mis en cause par les deux camps. Pendant sa campagne électorale, Bolsonaro a souvent tiré à boulets rouges sur Petrobras, affirmant que l'entreprise travaille systématiquement contre la population brésilienne et qualifiant les bénéfices de l'entreprise d'"absurdes". Bien que le président ait momentanément choisi de s'abstenir d'intervenir directement dans les opérations de Petrobras, il est difficile d'imaginer un scénario dans lequel - en cas de victoire - il ne prendrait pas de mesures contre Petrobras d'une manière ou d'une autre (par exemple, une taxe exceptionnelle).

Un éventuel gouvernement de gauche pourrait faire tanguer le bateau encore plus. Compte tenu de ses commentaires de ces dernières semaines, il est presque certain que Lula fera pression sur Petrobras pour qu'elle baisse les prix de l'essence et du diesel au Brésil, réduisant encore la rentabilité des activités en aval de Petrobras. À l'approche du jour de l'élection, il appelle de plus en plus à séparer les prix locaux du pétrole du marché mondial. Selon les mots de Lula : "Je ne peux pas enrichir un actionnaire américain et appauvrir une ménagère locale qui paiera plus cher son sac de haricots parce que le prix de l'essence a augmenté." Le candidat de gauche a également évoqué des plans visant à augmenter la capacité de raffinage de Petrobras, ce qui pourrait entraîner une hausse des coûts pour Petrobras. Bien qu'il soit encore trop tôt pour déterminer dans quelle mesure les futures politiques gouvernementales pourraient avoir un impact sur les performances financières de Petrobras, il n'y a qu'un seul risque à craindre.

Bien qu'il ne soit pas aussi grave, l'environnement macroéconomique actuel est également un risque à considérer. Je pense que le ralentissement est déjà correctement pris en compte, mais il est possible que les dividendes et les bénéfices ne soient pas au rendez-vous si le marché anticipe une récession mondiale pire que prévu. En outre, une récession grave pourrait également amplifier les risques liés à l'intervention du gouvernement, car les politiciens protégeraient probablement la population brésilienne au détriment des actionnaires de Petrobras.

Conclusion

*Multiples historiques - P/LTM FCF, P/E. Source : InvestingPro*

Se négociant à 2,7x P/LTM FCF et 3,2x P/NTM EPS, Petrobras est relativement bon marché. Cela ne signifie pas pour autant que le cours de l'action va remonter. L'inquiétude concernant les prochaines élections a clairement un impact sur le titre, et à juste titre. À quelques jours du second tour final, l'ancien président de gauche Lula semble être en tête. Compte tenu de ses commentaires sur le plafonnement des prix et l'augmentation forcée des capacités de raffinage, une victoire du Parti des travailleurs serait un coup dur pour Petrobras. Cela dit, une victoire de Bolsonaro ne serait pas non plus avantageuse. Malgré les faibles multiples et le rendement élevé des dividendes, l'incertitude politique combinée à des perspectives macroéconomiques sombres rend le risque de baisse nettement supérieur au risque de hausse. Ce n'est pas le bon moment pour acheter Petrobras.

Divulgation: L'auteur ne détient pas actuellement de position dans Petróleo Brasileiro S.A. - Petrobras. Cet article est rédigé à des fins d'information uniquement. Il ne constitue pas une sollicitation, une offre, un conseil ou une recommandation d'investissement.

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