Le rapport du premier trimestre PIB publié hier a frappé les marchés de plein fouet : une croissance plus lente que prévu et une inflation plus forte que prévu. En réaction, les actions ont chuté et les rendements du Trésor américain ont augmenté. À première vue, la réaction de rejet du risque semble raisonnable. Mais un examen plus approfondi des chiffres du PIB laisse encore place au débat.
Commençons par la donnée incriminée qui a fait chuter les marchés : l'indice des prix des dépenses de consommation personnelle excluant les prix volatils de l'alimentation et de l'énergie, alias core PCE, qui est censé être l'indicateur d'inflation préféré de la Réserve fédérale. Sur une base annuelle au premier trimestre, cette mesure a fortement augmenté, de 3,7 %, au-delà des attentes - une nouvelle qui a affolé les marchés (ligne rouge dans le graphique ci-dessous).
Cependant, les mêmes données en glissement annuel semblent plus froides. Notamment, l'indice de référence de l'indice des prix à la consommation (PCE) est passé de 3,2 % au quatrième trimestre à 2,9 % au premier trimestre. Les chiffres du premier trimestre marquent le rythme d'inflation le plus lent depuis trois ans.
Plus important encore, le critère de comparaison d'une année sur l'autre suggère que la désinflation se poursuit. Bien entendu, la mesure annualisée de l'indice des prix à la consommation de base indique un épisode de forte reflation, ce qui pourrait signifier que la pression sur les prix devrait s'intensifier dans les mois à venir.
Il ne nous reste donc plus qu'à répondre à la question clé : Quelle inflation de base de l'indice PCE est la version la plus précise de ce qui se passe ? La réponse, bien sûr, est que personne ne le sait puisque l'avenir est toujours inconnaissable. Cela dit, j'ai tendance à privilégier la tendance d'une année sur l'autre, pour l'indice de référence PCE et d'autres séries chronologiques économiques. Pourquoi ? Parce qu'elle filtre une partie, voire une grande partie, du bruit.
Cette fois-ci pourrait être différente, bien sûr, mais l'histoire suggère que la mesure annualisée de l'indice PCE de base a l'habitude de sauter autour de la tendance sur un an. Il est donc tentant de considérer la tendance sur un an comme le signal et la mesure trimestrielle annualisée comme le bruit. Ce point de vue comporte des réserves, mais il tend à se confirmer dans l'ensemble.
Par conséquent, je changerai d'avis si et quand la tendance sur un an cessera de baisser ou, pire encore, se redressera. Pour l'instant, aucune de ces conditions ne semble probable, même si je surveille de près les nouveaux chiffres provenant d'une série d'ensembles de données, à la recherche d'un avertissement précoce indiquant que mon hypothèse est erronée.
N'oublions pas non plus que les données de base de l'indice des prix à la consommation (PCE) pour les données annualisées du premier trimestre, publiées hier, ne sont plus d'actualité. Rappelons qu'au début du mois, nous avons appris que l'inflation des prix à la consommation au niveau global avait augmenté en mars. Mais L'IPC core en termes de glissement annuel continue à se détendre, bien qu'à un rythme plus lent ces derniers temps.
En définitive, je m'attends à ce que la désinflation se poursuive jusqu'à ce que les taux de variation d'une année sur l'autre de l'indice des prix à la consommation de base et de l'indice des prix à la consommation de base se stabilisent ou commencent à augmenter. La question de savoir à quel rythme et à quelle vitesse est ouverte, mais dans un cadre binaire qui pose la question suivante : la désinflation se poursuit-elle, je suis toujours dans le camp des "désinflationnistes" : La désinflation se poursuit-elle ? Je suis toujours dans le camp des "oui".