Taux d'intérêt : Changer le calendrier, pas l'atterrissage

Par Benjamin Schroeder

Les taux d'intérêt sont toujours orientés à la hausse à court terme. Bien que l'offre ait aidé ces derniers jours, les taux restent sensibles aux données. Jusqu'à présent, le fait de repousser les attentes concernant le début des cycles d'assouplissement a eu moins d'impact sur les niveaux d'atterrissage potentiels. Le risque d'une rupture due à des taux directeurs plus élevés et plus longs est pour l'instant secondaire

h2 Les taux sont toujours susceptibles d'augmenter à court terme/h2

Les taux sont toujours orientés à la hausse. Malgré un début de session plus fort hier, le sentiment baissier a prévalu en fin de journée, les marchés obligataires de la zone euro devant également digérer une offre importante de titres à long terme, en premier lieu un nouveau benchmark français à 30 ans - cette fois-ci, la courbe s'est repliée à partir de la partie longue.

Cependant, le moteur global reste la toile de fond macroéconomique et, avec elle, l'évaluation des trajectoires politiques, en premier lieu de la Réserve fédérale. Le marché reste sensible aux données, comme en témoigne la réaction d'hier aux commandes de biens durables, ou plus précisément aux livraisons de biens d'équipement plus importantes qui entrent dans le calcul du PIB. Mais le marché semble également quelque peu sélectif. La baisse notable de la confiance des consommateurs selon le Conference Board n'a pas perturbé les taux. Mais nous avons franchi une étape baissière. Avec la réévaluation de la partie avant, le marché est désormais aligné sur le graphique médian de la Fed, qui prévoit trois baisses de 25 points de base cette année.

h2 Pour l'instant, le report des premières baisses de taux a eu moins d'impact sur l'atterrissage prévu/h2

Les taux de l'euro ont rejoint le reflux des baisses de taux sur les marchés américains, mais la zone d'atterrissage est restée relativement inchangée. Les courbes à terme prévoient désormais des baisses de taux de 100 points de base en 2024, contre près de 150 points de base il y a un mois. Dans le même temps, les contrats à terme à 1 an ont rejoint la tendance à la hausse, indiquant qu'en 2025, le taux directeur devrait également rester plus élevé (voir le graphique ci-dessous). En revanche, si l'on se projette en 2026 et au-delà - comme le montrent les contrats à terme à 2 ans et à 3 ans - on constate que ces points restent relativement ancrés. Cette divergence suggère que les récents mouvements de taux ont été principalement motivés par un changement dans le calendrier des réductions et moins par la conviction que le point final est plus élevé.

La situation est similaire, bien que moins prononcée, aux États-Unis, où le marché s'est davantage orienté vers un scénario d'atterrissage en douceur, et les données surprenantes à la hausse semblent corroborer ce point de vue. Mais à un moment donné, avec des taux plus élevés pendant plus longtemps, le risque d'un atterrissage brutal devrait augmenter. L'économie dans son ensemble a jusqu'à présent fait preuve de résilience malgré le resserrement de la politique monétaire, mais en fin de compte, il suffit qu'un seul pilier se brise pour entraîner le reste dans sa chute. Aux États-Unis, le secteur de l'immobilier commercial est un candidat évident, mais on ne peut pas non plus ignorer les impayés importants et la hausse des taux d'intérêt des cartes de crédit. Tant que les taux directeurs resteront restrictifs, l'accumulation de ces poches de risque continuera à augmenter.

Pour l'instant, le marché a relégué au second plan les risques d'atterrissage brutal en Europe et, bien entendu, aux États-Unis, ce qui a également permis d'éviter une inversion plus profonde des courbes. Malgré des risques d'atterrissage brutal potentiellement plus élevés à l'avenir, nous pensons que les marchés maintiendront un biais baissier sur les obligations à court terme.

h2 Les contrats à terme sur l'euro montrent que d'autres baisses de taux sont prévues pour 2025/h2

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Événements du jour et vue du marché/h2

Le calendrier des données pour cette session est plutôt calme avec les demandes de prêts hypothécaires et les révisions du PIB du quatrième trimestre aux États-Unis. Pour ce dernier, le marché ne s'attend qu'à une légère révision à la baisse de la composante de la consommation personnelle, mais les 3,3 % en glissement trimestriel devraient être maintenus. Toujours en ce qui concerne la dynamique de l'économie américaine, l'indicateur du PIB de la Fed d'Atlanta pour le premier trimestre est passé à 3,25 % lors de la mise à jour d'hier. La zone euro verra la publication des indicateurs de sentiment de la Commission européenne.

Sur les marchés primaires de la zone euro, l'Allemagne vend des Bunds à 14 ans et à 18 ans pour un total de 1,5 milliards d'euros. L'Italie adjugera aujourd'hui de nouvelles obligations à 5 ans et à 10 ans, ainsi qu'une obligation à taux variable, pour un montant total de 9,75 milliards d'euros. Il est à noter que l'Italie vend également une obligation de détail BTP Valore. La vente se termine vendredi, avec environ 11 milliards d'euros d'ordres dans le carnet pour les deux premiers jours. Cela laisse présager une autre vente au détail importante qui, à son tour, réduit la pression sur le financement du marché, soutenant les écarts de marché actuellement plus serrés pour les obligations d'État italiennes. En dehors de la zone euro, le Royaume-Uni vend un nouveau Gilt à 7 ans pour 4 milliards de livres.

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Auteur:: ING Economic and Financial Analysis