Le scénario de "non-atterrissage" n'est qu'une chimère pour l'économie américaine

Comme si les années 2020 n'étaient pas assez étranges, l'armée américaine a récemment abattu plusieurs ovnis. Tout aussi étrange que la possibilité d'extraterrestres, certains analystes en investissement prévoient un scénario de "non-atterrissage" économique. Ils pensent que l'activité économique absorbera facilement des vents contraires importants et se maintiendra.

Les dernières années ont été difficiles pour les économistes, la Fed et les professionnels de l'investissement. À la fin de l'année 2021, personne ne s'attendait à ce que la Fed relève ses taux de plus de 4 % en l'espace d'un an et que l'inflation se rapproche des niveaux observés pour la dernière fois il y a 40 ans. Rétrospectivement, si nous ou tout autre économiste avions prévu l'avenir, une prédiction de récession aurait été appropriée. Cela ne s'est pas encore produit, mais cela ne signifie pas qu'une récession ne se produira pas. Malheureusement, la politique monétaire actuelle garantit pratiquement que le cycle économique se déroulera comme il le fait toujours.

Si l'économie peut sembler imprévisible, l'avenir économique est prévisible. Le scénario "sans atterrissage" suppose que les cycles économiques ont cessé d'exister. Le cycle économique est bien vivant. Mais il est extrêmement difficile de prévoir ses hauts et ses bas alors que l'économie et les marchés continuent de bénéficier de mesures de relance budgétaire et monétaire sans précédent.

Qu'est-ce qu'un scénario de "non-atterrissage" ?/h2

Contrairement à l'atterrissage en douceur, qui prévoit que les mesures de la Fed freinent la croissance économique, le scénario "sans atterrissage" prévoit que l'économie continuera de croître à un taux égal ou supérieur au taux de croissance tendanciel. Un tel optimisme suppose que la politique monétaire restrictive de la Fed ne fera pas trébucher l'économie.

Le graphique ci-dessous, du PIB en termes de dollars (ligne orange), donne l'image d'une économie en croissance constante et essentiellement exempte de cycles. Toutefois, si l'on considère les taux de croissance annuels (ligne bleue) et la tendance (ligne bleue pointillée), on constate que le PIB connaît des cycles réguliers et que la tendance de la croissance est en baisse constante. Prévoir un "no landing" signifie que vous pensez que la ligne bleue du taux de croissance du PIB va s'aplatir et rester linéaire.

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C'est ce qui s'est produit, dans une certaine mesure, après la crise financière (2010-2018), mais la Fed a fixé les taux d'intérêt à zéro et a eu recours à de multiples cycles d'assouplissement quantitatif au premier signe de difficulté. Les conditions monétaires de cette période de "non-atterrissage" sont diamétralement opposées à celles de la période actuelle.

h2 Quel est le moteur de l'économie ?/h2

Le taux de croissance tendanciel de l'économie est d'environ 2,0 %, ce qui est bien inférieur aux taux des décennies précédentes. La Fed prévoit que le taux de croissance à long terme (au-delà de 2025) sera de 1,8 %.

La croissance est et reste en baisse depuis des décennies. Les deux principaux facteurs soutenant l'activité économique, la productivité et la démographie, contribuent de moins en moins chaque année à l'activité économique.

Dans un autre article, nous avons expliqué l'importance de la croissance de la productivité et comment la politique monétaire agressive de la Fed dans le passé a étouffé la croissance de la productivité.

Il n'est pas surprenant que la croissance du PIB ait suivi la courbe descendante de la croissance de la productivité. Comme nous l'expliquons ci-dessous, il est possible que le PIB soit beaucoup plus élevé si les tendances de la productivité d'avant 1970 se poursuivaient.

Le graphique suivant, également tiré de l'article, montre comment la tendance de la croissance de la productivité a changé il y a environ 50 ans.

Outre le déclin de la croissance de la productivité, les tendances démographiques aux États-Unis et dans d'autres pays développés sont problématiques. La croissance de la population dans les principales économies du monde se fait au compte-gouttes et, dans certains cas, commence à décliner. Considérez les taux de croissance démographique suivants pour les cinq principales économies :

• États-Unis +0,1%
• Chine +0,1%
• Japon - 0,5%
• Inde +0,8%
• Allemagne 0,0 %.

L'augmentation de la population âgée en pourcentage de la population totale est tout aussi alarmante. Par exemple, le graphique ci-dessous, établi par les Nations unies, montre l'évolution spectaculaire de la population chinoise entre 2015 et les prévisions pour 2040.

La baisse de la croissance démographique et la dépendance financière croissante des baby-boomers vont réduire le PIB.

En l'absence de changements de tendance dans la productivité ou la démographie, nous devrions nous attendre à ce que la croissance du PIB continue à dériver vers le bas.

h2 La Fed contrecarre la productivité et la démographie/h2

La Fed utilise la politique monétaire pour stimuler l'économie et contrer la détérioration des composantes économiques susmentionnées. La baisse des taux d'intérêt et la consommation par l'endettement qui l'accompagne ont permis à l'économie de dépasser son taux de croissance naturel. Cependant, dans le sillage de cette stratégie se trouve une économie fortement endettée qui est exceptionnellement vulnérable à une hausse des taux d'intérêt.

Le tableau ci-dessous montre que la dette en pourcentage du PIB est passée de 210 % à 275 % au cours de ce siècle. Au cours des 22 dernières années, le PIB a augmenté de 16 000 milliards de dollars alors que la dette a augmenté de 52 000 milliards de dollars. Cette situation est-elle viable ?

Plus une économie est endettée, plus elle est sensible aux variations des taux d'intérêt. Une réduction des taux d'intérêt facilite le service de la dette et le remboursement du principal. En revanche, une hausse des taux d'intérêt rend le service et le remboursement plus coûteux.

On peut considérer les taux d'intérêt élevés comme une taxe sur l'économie. Le jus de la Fed des années passées, des taux d'intérêt bas, est remplacé par les taux d'intérêt les plus élevés depuis quinze ans.

Les taux d'intérêt élevés étouffent la création de nouvelles dettes. Plus important encore, emprunter pour rembourser une ancienne dette introduit un choc financier pour l'emprunteur et une taxe sur l'économie.

h2 Scénario actuel/h2

Si le taux de croissance prévu est inférieur à 2 % et que les taux d'intérêt élevés constituent et constitueront une lourde taxe sur l'économie, pourquoi l'économie est-elle en pleine expansion ? La réponse réside probablement dans les mesures de relance liées à la pandémie et dans la psychologie des consommateurs. Tant les mesures de relance que les comportements irréguliers des consommateurs favorisent une croissance supplémentaire.

Alors que les partisans de l'absence d'atterrissage aiment à penser que la croissance économique relativement élevée est durable, nous avons des nouvelles pour eux. Les moyens qui soutiennent une croissance économique aussi forte ne sont pas susceptibles de se poursuivre.

La ligne bleue ci-dessous montre que l'épargne personnelle est tombée à son plus bas niveau depuis 12 ans. La croissance de l'endettement par carte de crédit a atteint son plus haut niveau depuis plus de 25 ans. À moins que les salaires ne grimpent en flèche, de nombreux consommateurs réduiront leurs dépenses à mesure que leurs économies s'épuiseront et que les limites de leurs cartes de crédit seront atteintes. De plus, les taux d'intérêt plus élevés sur les cartes de crédit réduiront leur capacité de dépense.

Nous vous rappelons que la consommation personnelle représente près de 70 % de l'activité économique.

h2 Cette fois-ci, est-ce différent ?/h2

Les partisans du scénario "pas d'atterrissage" supposent que cette fois-ci est différente. Par conséquent, par défaut, ils affirment que les graphiques et les points ci-dessous ne sont pas pertinents.

• Une récession s'est produite chaque fois que la courbe de rendement 10 ans/ 3 mois s'est inversée puis ré-inversée.
• Des hausses des taux de la Fed ont précédé chacune des dix dernières récessions.
• À l'exception d'une seule fois, en 1965, une récession s'est produite chaque fois que l'Indice ISM manufacturier est tombé en dessous de 45.
• Une récession a eu lieu chaque fois que l'Indice de la Fed de Philadelphie était à son niveau actuel.
• Une lecture de plus de 50 % de l'indicateur de probabilité de récession de la Deutsche Bank (ETR:DBKGn) a précédé chaque récession.
• Le niveau actuel de l'Indice d'activité nationale de la Fed de Chicago (CFNAI) et les indicateurs avancés de l'OCDE sont proportionnels aux récessions précédentes.

h2 Résumé/h2

Peut-être que les ovnis ont à leur bord des extraterrestres fortunés qui veulent acheter beaucoup de choses et relancer notre économie. Le plus probable est que ceux qui prévoient un "non-atterrissage" ont un faux sentiment d'optimisme, car l'économie a jusqu'à présent fait preuve de résilience.

Le temps ne joue pas en faveur du scénario "pas d'atterrissage". Chaque jour qui passe, l'effet des hausses de taux d'intérêt d'hier pèse davantage sur l'économie. Comme nous l'avons écrit avant, comprendre la progression de la détérioration de l'activité économique et le délai entre les changements de politique monétaire et leurs conséquences nous aide à comprendre que le scénario de l'atterrissage en douceur est une chimère.

Nous espérons un atterrissage en douceur, mais nous craignons que l'atterrissage brutal, plus typique, soit le scénario le plus probable. Nous mettons en garde ceux qui pensent que l'économie n'est pas affectée par les taux d'intérêt. Il est dangereux de croire que cette fois-ci, c'est différent !

 

 

 

 

 

Auteur:: Michael Lebowitz