L'action Harley-Davidson semble destinée à une correction

Harley-Davidson semble de plus en plus être un "gagnant de la pandémie".
Les bénéfices de l'ensemble de l'entreprise semblent promis à une baisse.
À 9x les bénéfices, HOG semble bon marché, mais reste probablement surévalué.

Harley-Davidson (NYSE:HOG) tire sa valeur de quatre sources de revenus :

• L'activité principale de motos ;
• Le financement par le biais de Harley-Davidson Financial Services ;
• Les vêtements ;
• La division des motos électriques Livewire

La décomposition de Harley-Davidson de cette manière simple met en évidence l'intérêt de vendre à découvert l'action HOG. Chaque aspect de l'entreprise semble potentiellement sous pression.

Les ventes de véhicules à gros prix de toutes sortes semblent être vouées à un déclin, une raison essentielle pour laquelle les actions de véhicules de loisirs, par exemple, se négocient à 6-8x les bénéfices futurs.

Les bénéfices de financement de Harley-Davidson sont déjà en baisse et sont encore plus menacés par une augmentation des taux d'intérêt et des pertes de crédit. Les fabricants de vêtements de toutes sortes sont en difficulté après que les ventes aient été tirées vers le haut par la nouvelle pandémie de coronavirus.

Pendant ce temps, Livewire s'introduit en bourse par le biais d'une fusion avec la société d'acquisition spécialisée AEA-Bridges Impact (NYSE:IMPX). Les antécédents généraux des fusions dites "de-SPAC" et la valorisation spécifique attribuée à Livewire dans le cadre de ce rapprochement suggèrent tous deux une baisse potentielle. Cela mis à part, l'idée que Livewire étende considérablement le marché total adressable des motos - ce qui est nécessaire pour que Harley en bénéficie dans son ensemble - semble discutable.

Dans une certaine mesure, le marché tient compte de ces pressions. HOG se négocie à environ 9 fois le consensus des bénéfices par action de cette année. Mais cela reste une prime par rapport à la plupart des entreprises confrontées à des défis similaires. L'action se trouvant à un sommet technique clair, il semble probable que HOG soit destinée à chuter.

Il y a des choses à aimer dans l'entreprise Harley-Davidson telle qu'elle est constituée actuellement. La marque H-D est incontestablement une icône mondiale. Dans ses principales catégories, notamment les "cruisers", la société détient une part de marché dominante.

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En février dernier, Harley a annoncé son plan quinquennal "Hardwire", qui fait suite à la stratégie "Rewire" qui a permis à l'entreprise de naviguer en 2020. L'entreprise s'attend à ce que la réduction des coûts et l'accent mis sur un nombre réduit de modèles plus populaires permettent de stimuler les marges bénéficiaires. Sur le segment des motos (qui comprend les revenus des vêtements et des pièces et accessoires), Harley prévoit des marges opérationnelles de 15 % en 2025, contre seulement 8,5 % en 2018.

Pendant ce temps, Livewire affecte le multiple encore bon marché des bénéfices de la société. La société prévoit une perte d'exploitation de 111 millions de dollars cette année (voir p. 147-148), soit un impact de 0,57 dollar sur le bénéfice consolidé par action après impôts de Harley. Malgré sa non rentabilité, l'entreprise a une valeur réelle : la fusion SPAC évalue actuellement Livewire à environ 1,6 milliard de dollars. Harley détiendra 74 % de la société après la fusion.

Si l'on tient compte de la valeur de la participation dans Livewire (près de 9 dollars par action HOG), les anciennes activités de motocycles et de financement se négocient donc à moins de 7 fois les bénéfices.

Mais il y a une chance pour que la rentabilité s'inverse fortement et significativement à l'avenir, grâce au retour à la normale après la pandémie et à l'évolution des conditions macroéconomiques.

Le secteur des motos était en difficulté avant la pandémie. Harley-Davidson a longtemps été une marque populaire auprès de la génération du "baby-boom", mais ces motards vieillissent. (Le plus jeune baby-boomer a aujourd'hui 56 ans).

L'entreprise a bénéficié d'un sursis après la pandémie. En particulier, les prix se sont raffermis, ce qui a donné un coup de fouet à des marges bénéficiaires longtemps comprimées. Cette année, Harley a également décidé de prélever davantage de bénéfices auprès de ses concessionnaires.

Dans un environnement plus normal, les prix reviennent à leur tendance passée. L'augmentation des bénéfices des concessionnaires ne peut pas se reproduire - et peut même s'inverser.

En effet, dans un environnement inflationniste, les marges peuvent même revenir en dessous des niveaux pré-pandémiques. Les coûts de Harley augmentent, mais un dollar américain fort... menace sa compétitivité. Grâce à un yen nettement plus faible, les rivaux japonais pourront se battre agressivement sur les prix, comme ils l'ont fait dans le passé.

L'activité de financement est également menacée. Harley s'attend déjà à ce que les bénéfices baissent de 20 à 25 % cette année. Mais même avec cette baisse, ces bénéfices restent bien supérieurs à la moyenne historique. Ici aussi, si l'économie se retourne vers le sud, Harley connaîtra probablement une nouvelle baisse.

Livewire n'est peut-être pas l'actif que la fusion SPAC suggère. L'action IMPX a chuté de 5 % au début de la séance de mardi après l'expiration du délai de rachat (avant lequel les actionnaires peuvent racheter les actions pour 10 dollars en espèces).

Les fusions de SAVS ont eu des résultats catastrophiques au cours des 12 derniers mois, et rien ne permet pour l'instant de penser que Livewire sera différent. Même si Livewire se développe, une partie au moins de ses ventes proviendra de l'activité héritée de Harley, le moteur à combustion interne de Harley.

Pour couronner le tout, le tableau technique est inquiétant, avec un rallye à faible volume qui se heurte clairement à une forte résistance autour de 42 $ :