General Electric: Un bon trimestre est-il suffisant pour acheter l'action ?

Après tout, General Electric a écrasé les estimations de Wall Street au cours du trimestre. Le bénéfice ajusté par action a plus que doublé par rapport au consensus des analystes ; les recettes ont augmenté de 7,3 %. Et les bonnes nouvelles vont au-delà des gros titres.

Il y a cependant une réaction plus sceptique. Le trimestre a été excellent, certes, mais les bénéfices de GE, en particulier, sont notoirement peu fiables. Les prévisions pour l'année entière sont restées largement inchangées.

Plus généralement, il s'agit d'une société qui déçoit depuis des années. L'action GE, ajustée pour tenir compte de son fractionnement inversé effectué l'année dernière, est en hausse de 5 % - au total - par rapport à son niveau de clôture du 1er mars 2009, cinq jours avant que le marché ne touche le fond après la crise financière. L'indice S&P 500 a progressé de 433 %.

Un seul trimestre ne peut pas changer cette histoire de 13 ans. Mais là encore, GE doit bien commencer quelque part.

Il est important de considérer le rapport du deuxième trimestre dans l'optique de ce que General Electric sera, et pas seulement de ce qu'elle est.

Et ce que GE sera, ce sont trois sociétés distinctes. En fait, la société a récemment annoncé les noms de ces trois entreprises : GE Healthcare, GE Aerospace et GE Vernova (les anciennes entreprises d'électricité et d'énergie renouvelable).

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La majeure partie de la valeur de ces trois entreprises proviendra des soins de santé et de l'aviation. Ce sont les joyaux de la couronne. GE Power a été mise à mal presque depuis que General Electric a acquis le français Alstom (EPA:ALSO) en 2015, dans l'une des pires acquisitions de la décennie. Les énergies renouvelables ont un certain potentiel à long terme, mais restent peu rentables.

L'un des points positifs des résultats n'est pas seulement que GE a dépassé les attentes, mais aussi la manière dont elle l'a fait. L'aviation a impressionné, avec une croissance des revenus de 26 %, ce qui suggère une reprise continue dans cette activité cyclique. Il est à noter que ce sont les revenus récurrents, et pas nécessairement les ventes de produits, qui ont été à l'origine de ces bons résultats, ce qui suggère que GE Aviation peut gérer un environnement de récession qui fait pression sur les dépenses de voyage.

Les chiffres du secteur de la santé ont été légers, avec un bénéfice en baisse de 19 % et un revenu en hausse de seulement 1 %. Mais les problèmes de chaîne d'approvisionnement, les blocages en Chine et l'inflation des coûts justifient en partie ces résultats. Dans l'ensemble, le secteur des soins de santé - probablement la plus précieuse des activités de GE - compte tenu de sa nature défensive, semble être en assez bonne forme.

La plus grande déception du deuxième trimestre a été l'énergie renouvelable. GE avait prévu une reprise au second semestre de cette année, mais la direction a admis lors de la conférence téléphonique que cette reprise n'était pas pour demain. GE prévoit de nouvelles réductions de coûts, mais même dans ce contexte, les nouvelles sont sombres : L'énergie renouvelable a généré 14,4 milliards de dollars de revenus au cours des quatre derniers trimestres, tout en affichant une perte sectorielle de plus de 1,3 milliard de dollars.

Bien sûr, si l'une des unités devait afficher un trimestre faible, il serait préférable que ce ne soit pas l'aviation ou la santé. Il est presque certain que GE Vernova sera la moins précieuse des trois entreprises.

Encore une fois, la force du trimestre ne se traduit pas nécessairement sur l'ensemble de l'année, de l'aveu même de GE. Après les résultats du premier trimestre, la direction a indiqué le bas de la fourchette des perspectives pour 2022, données à l'origine fin janvier après le rapport du quatrième trimestre. Après le deuxième trimestre, malgré l'écart par rapport au consensus, la direction a tenu les mêmes propos, à une exception près.

Cette exception semble importante. GE a revu à la baisse ses prévisions de flux de trésorerie disponibles pour cette année d'environ 1 milliard de dollars. Les commentaires lors de l'appel post-bénéfice ont suggéré que les résultats de 2023 seront également sous pression.

Ces prévisions semblent préoccupantes dans le contexte de la longue histoire de GE. Il existe depuis longtemps un écart entre les bénéfices et les flux de trésorerie disponibles. Les bénéfices peuvent être influencés par des choix comptables, en particulier pour une entreprise aussi complexe que GE Capital (dont les actifs sont toujours en cours de liquidation, ce qui est incroyable). Les effets "ponctuels" exclus des bénéfices ajustés peuvent également être manipulés ; les charges de restructuration, par exemple, semblent se reproduire chaque année.

Le flux de trésorerie disponible, en revanche, est beaucoup moins affecté par les décisions de la direction ; il s'agit simplement d'une mesure des liquidités réelles qui entrent dans l'entreprise. Pendant des années, les sceptiques ont mis en avant le faible flux de trésorerie disponible pour justifier la vente des actions GE, même si GE semblait parfois bon marché sur la base des bénéfices. Ces sceptiques considèrent probablement la réduction des perspectives de flux de trésorerie disponible comme une simple répétition de la même chose.

Mais même avec la baisse des prévisions, il est possible de penser que les fondamentaux commencent à fonctionner. (Ironiquement, ce n'est pas vrai si l'on considère les bénéfices ajustés, qui ne dépasseront probablement pas les 3 dollars par action cette année). Un flux de trésorerie disponible de 4,5 milliards de dollars cette année, et peut-être de plus de 6 milliards de dollars l'année prochaine (en supposant une réduction de 1 milliard de dollars par rapport aux prévisions précédentes pour l'année prochaine) peut soutenir une capitalisation boursière actuelle légèrement inférieure à 80 milliards de dollars.

C'est particulièrement vrai si l'aviation et les soins de santé sont performants. Au moins au deuxième trimestre, c'est le cas.

Tout bien considéré, il n'est pas difficile de considérer l'action GE comme une opportunité d'achat après les résultats du deuxième trimestre. Malgré un environnement opérationnel très défavorable, la société a affiché des résultats solides. Les inquiétudes concernant les flux de trésorerie disponibles sont raisonnables dans le contexte des problèmes de chaîne d'approvisionnement et de la faiblesse du secteur des énergies renouvelables.

La valorisation est raisonnable. Le secteur n'est plus l'industriel cyclique qu'il était. Et il semble bien que GE, après la nomination de Larry Culp au poste de directeur général en 2019, soit enfin sur la bonne voie.

Mais dans le même temps, l'histoire pèse. Au cours des 13 dernières années, GE a relevé les attentes à plusieurs reprises. À chaque fois, elle a déçu. Il faudra plus d'un trimestre pour convaincre les investisseurs que cette fois-ci est vraiment différente. Mais si GE y parvient, l'action GE pourrait connaître une forte hausse.

Clause de non-responsabilité : Au moment de la rédaction de ce document, Vince Martin ne détient aucune position sur les titres mentionnés.