Autrefois un solide investissement, Disney fait désormais douter avec l'accumulation de vents contraires
Vincent Martin | 14/04/2022 05:23
Cela fait un certain temps que l'action Disney (NYSE:DIS) n'est plus un bon investissement.
Sur des périodes de 1, 3, 5 et 10 ans, les actions du géant du divertissement ont été à la traîne du S&P 500. (bien que la sous-performance sur dix ans soit minime). Si l'on inclut les dividendes, le titre n'a rapporté que 21 % au cours des cinq dernières années, soit environ 4 % en rythme annuel.
L'explication simple de cette faiblesse relative se concentre sur deux domaines : le streaming et ses parcs.
Disney a tout simplement pris du retard dans le domaine du streaming. La société a permis à Netflix (NASDAQ:NFLX) de gagner une part de marché dominante ; ce n'est qu'en novembre 2019 que la société a finalement lancé Disney+. L'activité parcs, quant à elle, a été martelée par les restrictions liées à la pandémie de coronavirus, et n'a que récemment repris pied.
En outre, les investisseurs - et en particulier les haussiers de l'action Disney - ignorent trop souvent un autre problème clé : l'empire médiatique de Disney. La croissance stagnante de cette activité pèse sur le cours de l'action depuis des années. Il y a de fortes chances que cette pression se poursuive à l'avenir également.
h2 L'importance de la télévision pour l'action Disney/h2L'empire télévisuel de Disney est vaste. Sur le plan national, la société contrôle Freeform, FX, la chaîne National Geographic (dont elle détient 73 %), A+E (participation de 50 %) et ABC. Au niveau international, la société exploite Disney, Fox, National Geographic et Star.
Toutefois, le réseau le plus important au niveau mondial est ESPN, axé sur le sport. Aux États-Unis, en particulier, le réseau sportif avait l'un des meilleurs modèles économiques de tous les marchés, et pas seulement des médias. Les frais d'affiliation - payés par les distributeurs pour le droit de diffuser un réseau - pour ESPN et ESPN2 s'élevaient à près de 9 dollars par mois en 2020.
Cela représente plus de 100 dollars par an et par abonné, que ce dernier regarde ou non l'un ou l'autre réseau. Les deux réseaux génèrent également de nombreux revenus publicitaires.
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Par conséquent, ESPN est de loin le joyau de la couronne de l'activité média de Disney. Et cette activité est absolument essentielle à la rentabilité de l'entreprise. Au cours de l'exercice 2021, selon le formulaire 10-K déposé auprès de l'US Securities and Exchange Commission, le groupe Linear Networks (c'est-à-dire les réseaux de télévision de Disney) a généré un bénéfice d'exploitation de 8,4 milliards de dollars. Le streaming a perdu 1,68 milliard de dollars ; les parcs, expériences et produits ont généré moins de 500 millions de dollars.
De toute évidence, la stratégie de streaming et la pandémie (qui a également touché l'activité des studios de Disney) font pression sur les bénéfices du reste de l'entreprise. Mais même au cours de l'exercice 2019, Cable Networks (Disney a restructuré ses rapports l'année dernière) a représenté plus de 36 % du bénéfice d'exploitation total du segment. ESPN, sans aucun doute, a représenté la part du lion de ce bénéfice.
h2 Le problème d'ESPN/h2Le problème est que ces bénéfices vont diminuer. Au cours de l'exercice 2021, les recettes des droits d'affiliation pour l'ensemble de Disney sont restées stables d'une année sur l'autre. Ce chiffre a diminué de 1 % en glissement annuel au cours du premier trimestre de cette année fiscale.
Pourtant, les coûts d'ESPN augmentent, ce qui explique en grande partie pourquoi le résultat d'exploitation du segment des réseaux linéaires a chuté de 11 % l'année dernière et de 13 % supplémentaires au premier trimestre.
Il est difficile de voir comment ces problèmes peuvent être résolus. La tendance à couper le câble est une menace évidente pour ESPN ; en fait, les frais d'affiliation exigés par le réseau sont une des raisons pour lesquelles les frais de câble et de satellite ont grimpé en flèche au fil du temps. Disney a lancé ESPN+ pour générer des revenus directs aux consommateurs, mais les frais de ce service sont inférieurs aux frais d'affiliation générés par le câble, le satellite et les distributeurs virtuels comme FuboTV (NYSE:FUBO).
Même si les activités de streaming, de parcs et de studios se redressent, les activités de télévision constitueront un vent contraire. Des entreprises comme ABC et FX sont confrontées à des défis similaires, même si ces défis sont loin d'être aussi importants pour le résultat global.
h2 L'action Disney peut-elle se redresser ?/h2Bien sûr, une reprise en dehors d'ESPN signifie que les bénéfices de Disney sont susceptibles d'augmenter au fil du temps, mais cela ne suffit pas à faire de l'action Disney un achat.
Après tout, même en forte baisse par rapport aux sommets atteints, l'action est déjà évaluée en fonction de la croissance. L'estimation consensuelle de Wall Street pour l'exercice 2023 (c'est-à-dire l'année prochaine) est de 5,25 dollars par action. L'action DIS se négocie à près de 25 fois ce chiffre.
Il faudra du temps à Disney pour retrouver ses anciens sommets. Après tout, le plus récent trimestre en dehors de la télévision a été solide. Les abonnements Disney+ ont dépassé les attentes. La direction voit toujours la base doubler potentiellement, pour atteindre 260 millions, d'ici la fin 2024. L'activité des parcs a également renoué avec la rentabilité au cours du premier trimestre fiscal.
Pourtant, Disney a gagné à peine 1 $ par action au cours du trimestre. Elle est en passe de gagner plus de 4 $ cette année. Ce n'est pas suffisant. Il faut beaucoup plus de croissance.
La controverse politique dans laquelle se trouve la société en Floride est un vent contraire potentiel à court terme, certes. Mais en supposant, comme c'est probable, que le cycle de l'actualité passe à autre chose, le vent contraire à long terme provenant du secteur de la télévision demeure.
Si ESPN, en particulier, s'avère être un frein à la croissance dans les années à venir, il sera difficile pour Disney de croître suffisamment pour soutenir même ce prix d'action plus bas. Il est difficile de voir comment Disney peut empêcher la chute des bénéfices d'ESPN. Et dans ce scénario, même en baisse de 31% par rapport aux sommets, l'action DIS pourrait ne pas être encore assez bon marché.
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